- -
Η έντονη μεταβλητότητα, ειδικά στις τραπεζικές μετοχές, η αδυναμία του Γενικού Δείκτη να πάρει τα πάνω του και να κοιτάξει ξανά τα υψηλά έτους και τις 1.500 μονάδες που είχε διασπάσει τον Μάιο, η απουσία ουσιαστικού επενδυτικού ενδιαφέροντος και ο εγκλωβισμός όσων πίστευαν –και δικαίως– πως το Χρηματιστήριο Αθηνών θα έχει μια εξαιρετική χρόνια χάρη και στις πολύ ισχυρές επιδόσεις και προοπτικές της οικονομίας και των εισηγμένων, έχουν θολώσει την εικόνα της ελληνικής αγοράς.
Αυτό σε συνδυασμό με το γεωπολιτικό ρίσκο, που επιμένει, το φρένο στο ράλι “λόγω Τραμπ” διεθνώς, την αδυναμία της ευρωπαϊκής οικονομίας και το κλείσιμο των βιβλίων των μεγάλων χαρτοφυλακίων για το έτος αυτόν τον μήνα, δεν αποτελούν καλούς οιωνούς για την επενδυτική διάθεση.
Χωρίς ένα σήμα από το εξωτερικό, το “πάγια” ρηχό Χ.Α. είναι δύσκολο να δει ένα year-end rally, όπως τείνει να συνηθίζεται στις αγορές, αυτό το έτος. Βέβαια, κάνεις δεν μπορεί να αποκλείσει ένα… θαύμα τις επόμενες τέσσερις εβδομάδες.
Πού οφείλεται η αδύναμη εικόνα του Χ.Α.
Το τελευταίο διορθωτικό κύμα έριξε και πάλι τη συνολική κεφαλαιοποίηση των ελληνικών εισηγμένων χαμηλότερα από το ορόσημο των 100 δισ. ευρώ, παρατηρεί ο πιστοποιημένος τεχνικός αναλυτής, Πέτρος Στεριώτης. H ψυχολογία της αγοράς συνεχίζει να βαραίνει από τη μεταβλητότητα των τραπεζικών αποτιμήσεων, σε μια συγκυρία κατά την οποία ούτε η πλειονότητα άλλων αξιόλογων τίτλων δείχνει να συγκινεί τους επενδυτές, προσθέτει.
Κοιτώντας τα ενδότερα της Λεωφόρου Αθηνών, ενώ η βιτρίνα που ακούει στο όνομα Γενικός Δείκτης παραμένει σε θετικό έδαφος για το έτος, πολλά αλλά χαρτιά, ακόμη και blue chips, σημειώνουν πολύμηνα χαμηλά. Δεδομένων μάλιστα των ιστορικά ισχυρών οργανικών επιδόσεων και του ευοίωνου outlook που ανακοίνωσε μεγάλο τμήμα του ταμπλό, η ανισορροπία που παρατηρείται μεταξύ μεσοπρόθεσμου μομέντουμ και θεμελιωδών δημιουργεί επιπλέον ανασφάλεια στους πιστούς του Χ.Α.
Σε αυτό το πλαίσιο, ο Γενικός Δείκτης παραμένει “εντός, εκτός και επί τα αυτά” των 1.400 μονάδων, ενώ η αύξηση του αριθμού εκείνων που εγκλωβίστηκαν στις πρόσφατες εταιρικές πράξεις εξασφάλισης χρηματοδότησης έχει δημιουργήσει ουρά επενδυτών, οι οποίοι πλέον αποσκοπούν αποκλειστικά στο να ρεφάρουν.
Όπως σημειώνει ο Ηλίας Ζαχαράκης της Fast Finance, φαίνεται ότι τα όποια νέα αγοραστικά κεφάλαια λειτουργούν κυκλικά σε ομάδες μετοχών και όχι στο σύνολο της αγοράς. Όλο το σκηνικό δείχνει ότι ακόμα η αγορά είναι σε φάση συσσώρευσης και για να αλλάξει επίπεδο και να πάρει πιο επιθετική τάση, χρειάζεται κατοχύρωση της ζώνης των 1.460 μονάδων. Ο αναλυτής θυμίζει ότι η συσσώρευση είναι στον 10ο μήνα της, έχοντας κουράσει επενδυτικό κοινό και traders, με τον φόβο για μια εκ νέου κίνηση στη ζώνη των 1.300 μονάδων να υπάρχει στην ατμόσφαιρα.
Ο βηματισμός της αγοράς δεν έχει τη συνέχεια που θεωρητικά δικαιούται υπό το πρίσμα των θετικών επιχειρηματικών νέων και αποτελεσμάτων, καθώς υπερισχύουν άλλοι λόγοι, που μπορεί να σχετίζονται και με τη φύση της διαχειριστικής περιόδου την οποία διανύουμε, επισημαίνει ο Μάνος Χατζηδάκης της Beta Securities. Η επενδυτική κοινότητα παραμένει σε κόπωση, καθώς η γρήγορη εξάντληση κάποιων ανοδικών εξάρσεων στερεί από την αγορά το πλεονέκτημα της δημιουργίας εντυπώσεων, που θα προσέλκυαν νέο ενδιαφέρον και πιθανόν θα έδιναν αφορμές διάχυσης του ενδιαφέροντος σε ευρύτερο φάσμα εταιρειών, όπως προσθέτει.
“H μακρά περίοδος της πλάγιας κίνησης του Γενικού Δείκτη δεν έχει ακόμα πείσει ούτε ότι ο ανοδικός κύκλος έχει ολοκληρωθεί ούτε ότι έχει ξεκινήσει η είσοδος των επενδυτικών κεφαλαίων που δραστηριοποιούνται σε ώριμες αγορές”, σημειώνει χαρακτηριστικά.
Η αγορά δεν έχει καταφέρει να κεφαλαιοποιήσει θετικές εξελίξεις, όπως η ισχυρή ανάπτυξη στην Ελλάδα και η μείωση του δείκτη του ελληνικού χρέους που προβλέπουν η Κομισιόν και μεγάλοι διεθνείς οίκοι (όπως η UBS και η Bank of America), καθώς και οι πολύ καλές οικονομικές επιδόσεις των εισηγμένων στα αποτελέσματα εννεαμήνου, και το τελευταίο διάστημα έχει χάσει έδαφος, όπως σημειώνει από την πλευρά του ο Δημήτρης Τζάνας, σύμβουλος Διοίκησης στην Κύκλος ΑΧΕΠΕΥ.
Ωστόσο, εκτιμά ότι οι πιο ψύχραιμοι επενδυτές που αποφασίζουν με μεσο-μακροπρόθεσμο επενδυτικό ορίζοντα, έχουν την ευκαιρία να διαμορφώσουν ένα χαρτοφυλάκιο από τα ελληνικά blue chips δεικτοβαρών τίτλων και άλλων από τη μεσαία και μικρή κεφαλαιοποίηση με ελκυστικές τιμές κτήσης, χωρίς βέβαια αυτό να σημαίνει ότι αυτές είναι απίθανο να γίνουν ακόμη πιο δελεαστικές στη συνέχεια.
Καταλύτης αλλά και “βάρος” οι τράπεζες
Ένα σημαντικό στοιχείο που επίσης εξηγεί τη συμπεριφορά του Χ.Α. είναι αυτό που παρατηρούν οι διεθνείς οίκοι: ότι έχει αλλάξει η αντίληψη των επενδυτών για τις τράπεζες. Έπειτα από μια μακρά περίοδο κατά την οποία ο τραπεζικός κλάδος θεωρούνταν συχνά “ένα”, πλέον οι επενδυτές διαφοροποιούνται μεταξύ των τεσσάρων συστημικών τραπεζών και κοιτούν κυρίως τι δυνατότητες για διανομή κεφαλαίων έχουν και πώς θα αντιμετωπίσουν τον αντίθετο άνεμο που ονομάζεται “μείωση των επιτοκίων”.
Σημειώνεται πως ο τραπεζικός δείκτης, από τα υψηλά του Ιουλίου και τις 1.350 μονάδες περίπου, έχει υποχωρήσει περισσότερο από 13%, ενώ υποαποδίδει έναντι του ευρωπαϊκού τραπεζικού δείκτη (ο οποίος από τον Ιούλιο έχει αυξηθεί κατά 8% περίπου), και οι απώλειες για τις τέσσερις συστημικές τράπεζες κινούνται μεταξύ του 12% και του 20% το ίδιο διάστημα.
Λόγω της μεγάλης τους ευαισθησίας στα επιτόκια, οι ελληνικές τράπεζες έλαμψαν την περίοδο που η ΕΚΤ προχωρούσε σε αυξήσεις επιτοκίων, με τα καθαρά έσοδα από τόκους και τα καθαρά περιθώρια να ξεχωρίζουν πανευρωπαϊκά. Τώρα ο ούριος αυτός άνεμος γίνεται αντίθετος.
Τα μηνύματα που έδωσε η Goldman Sachs για την αντίληψη των επενδυτών για τις ελληνικές τράπεζες στο πλαίσιο του πρόσφατου συνεδρίου της στο Λονδίνο, δείχνουν ακριβώς αυτό: ότι κάτι αλλάζει σε ό,τι αφορά τις προοπτικές για τις μετοχές των ελληνικών τραπεζών. Όπως διαπίστωσε, έχει αλλάξει ο τρόπος με τον οποίο προσεγγίζουν τις ελληνικές τράπεζες σε σχέση με το παρελθόν, τώρα που η στάση της νομισματικής πολιτικής έχει αλλάξει. Ειδικότερα, οι επενδυτές διαφοροποιούν τις ελληνικές τράπεζες με βάση α) την ευαισθησία των καθαρών επιτοκιακών περιθωρίων στις μειώσεις επιτοκίων, β) την ομαλοποιημένη οργανική παραγωγή κεφαλαίου μεσοπρόθεσμα και γ) τις προτεραιότητες κατανομής κεφαλαίων. Αυτό σημαίνει ότι η πορεία τους στο εξής στο ταμπλό του Χ.Α. θα αποτυπώνει διαφορετικές αντιλήψεις και όχι μία συνολική θέση για τον κλάδο, με κάποιες να ευνοούνται περισσότερο και άλλες όχι.
Η Morgan Stanley από την πλευρά της δήλωσε ξεκάθαρα ότι η ίδια γίνεται πιο επιλεκτική όσον αφορά τις ελληνικές τράπεζες. Ο επενδυτικός οίκος εκτιμά πως η επιβράδυνση της ανάπτυξης στην Ευρώπη, καθώς και οι απότομες μειώσεις επιτοκίων στις οποίες θα προχωρήσει η ΕΚΤ θα βαρύνουν το κλίμα των επενδυτών απέναντι στις ελληνικές τράπεζες και θα ευνοήσουν τράπεζες με ισχυρό μομέντουμ κερδοφορίας και χαμηλότερες αποτιμήσεις. “Αν και όλες οι συστημικές παραμένουν ελκυστικές, η αποδυνάμωση της ανάπτυξης στην Ευρώπη την επόμενη διετία και η σημαντική μείωση των επιτοκίων της ΕΚΤ θα κάνουν την αγορά να αρχίσει να αποτιμά χαμηλότερες αποδόσεις στο μέλλον, κάτι που ωθεί και εμάς να γίνουμε πιο επιλεκτικοί”, όπως εξήγησε. Σε αυτό το πλαίσιο, θεωρεί ότι η Alpha Bank είναι πιο ελκυστική, ενώ θετική είναι επίσης και για την Eurobank.
Έτσι, υποβάθμισε τη σύστασή της για την Εθνική Τράπεζα και την Τράπεζα Πειραιώς σε equal-weight από overweight, με τιμή-στόχο τα 9,05 ευρώ, από 10,25 ευρώ πριν, για την Εθνική Τράπεζα και τα 4,96 ευρώ, από 5,39 ευρώ, πριν για την Πειραιώς. Για την Eurobank η νέα τιμή-στόχος είναι στα 2,61 ευρώ, από 2,63 ευρώ πριν, και για την Alpha Bank τα 2,11 ευρώ, από 2,28 ευρώ πριν, με σύσταση overweight και για τις δύο.
Πάντως η Axia Research έδωσε ένα θετικό μήνυμα. Όπως σημείωσε, “αποδίδουμε την πρόσφατη υποτονική απόδοση των ελληνικών τραπεζών στην εισαγόμενη αστάθεια από τις εκλογές στις ΗΠΑ, τις πρόωρες εκλογές που ανακοινώθηκαν στη Γερμανία και στη μετατόπιση από τα ευαίσθητα στα επιτόκια περιουσιακά στοιχεία, καθώς τα επιτόκια αρχίζουν να μειώνονται. Ωστόσο, πιστεύουμε ότι αυτό το περιβάλλον παρουσιάζει μια ευκαιρία, καθώς οι τρέχουσες χαμηλότερες τιμές των μετοχών τους προσφέρουν ένα ακόμη πιο ελκυστικό σημείο εισόδου για τις ελληνικές τράπεζες, ειδικά με βάση τις χαμηλές αποτιμήσεις τους. Αυτό δημιουργεί το σκηνικό για τις ελληνικές τράπεζες ώστε να σταθεροποιούν τη θέση τους ως επενδύσεις που ξεχωρίζουν, έτοιμες για σημαντική ανάπτυξη στο αναπτυσσόμενο τοπίο της αγοράς”.
Η ψήφος εμπιστοσύνης από τους οίκους που δεν “ακούστηκε”
Από την πλευρά τους οι διοικήσεις των ελληνικών τραπεζών εργάζονται ώστε να αφαιρέσουν τις όποιες ανησυχίες μπορεί να έχει η αγορά, οι οποίες οφείλονται και σε θέματα “κληρονομιάς του παρελθόντος”. Έτσι, παρουσίασαν τα σχέδιά τους για επιτάχυνση της απόσβεσης των αναβαλλόμενων φορολογικών πιστώσεων (DTCs).
Οι αναβαλλόμενες φορολογικές πιστώσεις από τις ζημίες που υπέστη ο κλάδος κατά τη διάρκεια της ελληνικής κρίσης, που ξεκίνησε το 2009, εξακολουθούν να αντιπροσωπεύουν περίπου το ήμισυ του κοινού μετοχικού κεφαλαίου Tier 1 (CET1) των τραπεζών και αποτελούν μια πιο αδύναμη μορφή κεφαλαίου. Στα τέλη Σεπτεμβρίου του 2024 ανήλθαν σε περίπου 12,2 δισ. ευρώ, από 15,4 δισ. το 2019, αντιπροσωπεύοντας περίπου το 48% του κεφαλαίου CET 1. Οι τράπεζες έχουν ακολουθήσει ένα γραμμικό σχέδιο απόσβεσης μέχρι σήμερα, ανεξάρτητα από την εξέλιξη της κερδοφορίας. Αυτό οδήγησε σε ετήσια μείωση των DTC που κυμαίνεται από 4% έως 6% από το 2019. Ωστόσο, πλέον σχεδιάζουν να επιταχύνουν τις αποσβέσεις ξεκινώντας από το 2025 και να τις μηδενίσουν το αργότερο έως το 2034, πολύ νωρίτερα από το 2041 που ήταν ο αρχικός προγραμματισμός. Τα σχέδιά τους βασίζονται στην αναμενόμενη κερδοφορία τους και τους δείκτες πληρωμών.
Οι οίκοι αξιολόγησης πήραν αυτή την αφορμή, ώστε να δώσουν μια σημαντική ψήφο εμπιστοσύνης στις ελληνικές τράπεζες και ένα σήμα για αναβάθμιση προσεχώς, έπειτα από τις αρκετές αναβαθμίσεις στις οποίες έχουν προχωρήσει τα τελευταία χρόνια. Έτσι, οι Fitch, S&P και DBRS διεμήνυσαν πως η επιτάχυνση της απόσβεσης των DTCs αποτελεί μια πιστωτικά θετική εξέλιξη και ανοίγει τον δρόμο για την πλήρη ομαλοποίηση των κεφαλαιακών τους δομών και στηρίζει τις αξιολογήσεις τους. Η αγορά ωστόσο δεν το “άκουσε” αυτό, όπως δεν έχει ακούσει και πολλά από τα θετικά νέα του τελευταίου διαστήματος.
“Η ταχύτερη απόσβεση θα βελτιώσει την ποιότητα του κεφαλαίου, θα διευκολύνει τις ρυθμιστικές συζητήσεις για τις διανομές κεφαλαίων και θα βελτιώσει την ευελιξία του κεφαλαίου, προς όφελος των πιστωτικών προφίλ των τραπεζών μακροπρόθεσμα. Αν και θα έχει αρνητικό αντίκτυπο στους δείκτες εποπτικών κεφαλαίων, η βελτιωμένη διαρθρωτική κερδοφορία των τραπεζών θα το αντισταθμίσει”, τόνισε η Fitch.
Από την πλευρά της η S&P σημείωσε ότι, αν και η πλήρης απόσβεση των DTCs θα διαρκέσει κάποιο διάστημα ακόμη, θεωρεί την απόφαση πολύ θετική, καθώς αποτελεί περαιτέρω απόδειξη ότι τα χρηματοοικονομικά προφίλ των ελληνικών τραπεζών συνεχίζουν να ενισχύονται και ότι οι τράπεζες σημειώνουν περαιτέρω πρόοδο στην αποκατάσταση της συνολικής φερεγγυότητάς τους. Η παραγωγή οργανικού κεφαλαίου βελτιώθηκε σημαντικά τα τελευταία χρόνια και ο οίκος πιστεύει ότι θα παραμείνει υγιής τα επόμενα τρίμηνα, υποστηρίζοντας την ικανότητα των τραπεζών να απορροφούν τα DTCs.
Όπως σημείωσε και η DBRS, η ταχύτερη απόσβεση θα επιτρέψει τη βελτίωση της ποιότητας των κεφαλαίων καθώς και την αύξηση των στρατηγικών επιλογών των τραπεζών για τη διάθεση των κεφαλαίων τους. Η DBRS εκτιμά ότι όλες οι τράπεζες θα είναι σε θέση να απορροφήσουν τον αντίκτυπο από την ταχύτερη απόσβεση, καθώς τόσο η κερδοφορία τους όσο και η παραγωγή κεφαλαίου μεσοπρόθεσμα θα είναι επαρκείς. Κατά την DBRS, οι πρωτοβουλίες για διαφοροποίηση του μείγματος εσόδων προς υψηλότερα έσοδα από προμήθειες, σε συνδυασμό με τη συνεχή πειθαρχία σε ό,τι αφορά το κόστος, θα παραμείνουν τα κλειδιά για τη στήριξη της κερδοφορίας του κλάδου στο περιβάλλον χαμηλότερων επιτοκίων.