Γραφείο Προϋπολογισμού Κράτους στη Βουλή: Η ηρεμία στην αγορά ελληνικών ομολόγων δεν είναι εγγυημένη

Η διατήρηση πρωτογενών πλεονασμάτων και η μείωση του δημοσίου χρέους ως ποσοστού του ΑΕΠ, παράλληλα με την προώθηση μεταρρυθμίσεων που ενισχύουν την ανάπτυξη, αποτελούν τις προϋποθέσεις για να παραμείνει το κόστος χρηματοδότησης του ελληνικού δημοσίου σε χαμηλά επίπεδα και να περιορίζεται ο αντίκτυπος των παγκόσμιων σοκ στην εθνική οικονομία, υπογραμμίζει νέα μελέτη του Γραφείου Προϋπολογισμού του Κράτους στη Βουλή.

Οι αποδόσεις των ομολόγων του Δημοσίου υπέστησαν εντυπωσιακή μεταβολή την τελευταία δεκαετία: από επίπεδα άνω του 7% το 2016- τα υψηλότερα στην ευρωζώνη και κληρονομιά της κρίσης χρέους- έπεσαν το 2024 σε επίπεδα συγκρίσιμα με εκείνα της Ιταλίας και της Πορτογαλίας, αντανακλώντας μια άνευ προηγουμένου δημοσιονομική προσαρμογή. Η Ελλάδα κατάφερε, έτσι, να μετατραπεί από τον πιο ευάλωτο σε διεθνείς αναταράξεις κρατικό δανειολήπτη της ευρωζώνης σε μια χώρα που τα τελευταία τέσσερα χρόνια βρίσκεται στη μέση της σχετικής κατάταξης.

Το εν λόγω επίτευγμα, δεν οφείλεται σε κάποια δομική ιδιαιτερότητα της αγοράς του ελληνικού χρέους, αλλά στις δημοσιονομικές επιδόσεις της χώρας, με τις οποίες κέρδισε την εμπιστοσύνη των επενδυτών, όπως τονίζει το δεύτερο ερευνητικό σημείωμα που εξέδωσε το Γραφείο Προϋπολογισμού του Κράτους στη Βουλή. Παράλληλα, όμως, προειδοποιεί ότι η βελτίωση αυτή δεν πρέπει να ερμηνευθεί ως τέλος της δημοσιονομικής προσπάθειας, διότι «τελεί υπό όρους, δεν είναι μόνιμη: αντανακλά μια αξιοπιστία που έχει κερδηθεί και πρέπει να διαφυλαχθεί».

Το σημείωμα έχει τίτλο «Greek Sovereign Yield Sensitivity to Global Uncertainty Shocks: Evidence from Daily Data, 2016- 2026» («Η ευαισθησία των αποδόσεων των ελληνικών κρατικών ομολόγων σε παγκόσμιες κρίσεις αβεβαιότητας: Στοιχεία από ημερήσια δεδομένα της περιόδου 2016- 2026»). Συντάκτες του είναι ο καθηγητής Οικονομικών στην Business School του Πανεπιστημίου του Έσσεξ, Αλέξανδρος Κοντονίκας και ο συντονιστής του Γραφείου Προϋπολογισμού του Κράτους στη Βουλή και καθηγητής Οικονομικών στην Adam Smith Business School του Πανεπιστημίου της Γλασκόβης, Γιάννης Τσουκαλάς. Οι συντάκτες ανέλυσαν τις ημερήσιες αποδόσεις των 10ετών κρατικών ομολόγων για δέκα χώρες της ευρωζώνης (Βέλγιο, Γαλλία, Γερμανία, Ελλάδα, Ιρλανδία, Ισπανία, Ιταλία, Ολλανδία, Πορτογαλία και Φινλανδία) από το 2016 έως το 2026, συγκρίνοντας τον τρόπο με τον οποίο αντέδρασαν τα ομόλογα κάθε χώρας στις πιο ταραχώδεις ημέρες διαπραγμάτευσης πριν και μετά την πανδημία του COVID-19.

Τα κυριότερα συμπεράσματα

Τα κυριότερα ευρήματα της μελέτης συνοψίζονται στα εξής:

1. Τα ομόλογα του ελληνικού δημοσίου ενίσχυσαν σημαντικά την ανθεκτικότητά τους σε διεθνείς αναταράξεις μετά την πανδημία. Κατά τη διάρκεια της κρίσης του COVID-19 (3ο τρίμηνο 2019- 1ο τρίμηνο 2022), τα ελληνικά κρατικά ομόλογα παρουσίαζαν μεγαλύτερες διακυμάνσεις σε ημέρες αναταραχής στις αγορές από ό,τι αυτά οποιασδήποτε άλλης χώρας της ευρωζώνης- με αντίδραση υπερδιπλάσια από εκείνη των αμέσως επόμενων πιο ευάλωτων κρατικών τίτλων- και εμφάνιζαν μεγάλη εξάρτηση από τα μέτρα στήριξης της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας (ΕΚΤ). Μετά την πανδημία, από το 2ο τρίμηνο του 2022 έως το 2ο τρίμηνο του 2026, αυτή η ακραία ευαισθησία έχει εξασθενήσει σημαντικά: η Ελλάδα κινείται πλέον σε γενικές γραμμές παράλληλα με χώρες όπως η Ιταλία και η Πορτογαλία, ενώ, σύμφωνα με ορισμένους δείκτες, αντιδρά λιγότερο έντονα από την Ιταλία.
2. Η δημοσιονομική εξυγίανση, και όχι η χρηματοοικονομική μηχανική, ήταν το «κλειδί» της ελληνικής επιτυχίας. Ο δείκτης χρέους/ΑΕΠ της Ελλάδας μειώθηκε κατά περίπου 34 ποσοστιαίες μονάδες μεταξύ των δύο περιόδων. Πρόκειται για τη μεγαλύτερη μείωση από οποιαδήποτε άλλη χώρα της μελέτης. Παράλληλα, ο κρατικός προϋπολογισμός πέτυχε σταθερά πρωτογενή πλεονάσματα. Η πιο ήρεμη συμπεριφορά των αγορών αντανακλά αυτή τη δημοσιονομική αξιοπιστία, η οποία κατακτήθηκε με κόπο: οι επενδυτές απαιτούν μικρότερο ασφάλιστρο κινδύνου από έναν δανειολήπτη τον οποίο έχουν αρχίσει να εμπιστεύονται.
3. Το ίδιο μοτίβο ισχύει σε ολόκληρη την ευρωζώνη. Εξετάζοντας και τις δέκα χώρες που μπήκαν στο «μικροσκόπιο» της μελέτης, διαπιστώνεται πως εκείνες που μείωσαν περισσότερο το χρέος τους είδαν τις αγορές ομολόγων τους να σταθεροποιούνται περισσότερο. Η Ελλάδα πέτυχε τη μεγαλύτερη μείωση δημοσίου χρέους και τον μεγαλύτερο περιορισμό της ευαισθησίας των ομολόγων της έναντι διεθνών αναταράξεων, ενώ χώρες στις οποίες το δημόσιο χρέος αυξήθηκε κατά τη διάρκεια της περιόδου, όπως η Γαλλία και η Φινλανδία, δεν παρουσίασαν καμία τέτοια βελτίωση.
4. Το παραπάνω συμπέρασμα είναι αξιόπιστο. Το ίδιο εύρημα προκύπτει από τρεις ανεξάρτητους δείκτες πίεσης της αγοράς και αποτύπωσης της οικονομικής αβεβαιότητας: τον δείκτη VIX (μεταβλητότητα των μετοχών στα Χρηματιστήρια), τον δείκτη CISS (χρηματοοικονομική πίεση στην ευρωζώνη) και τον δείκτη EPU (αβεβαιότητα για την οικονομική πολιτική στις ΗΠΑ).

Μήνυμα για συνέχιση της δημοσιονομικής πειθαρχίας και φιλοαναπτυξιακές μεταρρυθμίσεις

Το κεντρικό μήνυμα της ανάλυσης του Γραφείου Προϋπολογισμού του Κράτους στη Βουλή είναι ότι «η ηρεμία στην αγορά ελληνικών ομολόγων δεν είναι εγγυημένη: τελεί υπό την αίρεση της διαρκούς εναρμόνισης με το δημοσιονομικό πλαίσιο, το οποίο προσέλκυσε την εμπιστοσύνη των επενδυτών». Η βελτίωση δεν θα είχε σημειωθεί χωρίς σταθερή δημοσιονομική πειθαρχία και θα εξανεμιζόταν εάν η πειθαρχία αυτή χαλάρωνε. Καθώς το ελληνικό χρέος περνά με την πάροδο του χρόνου από τα χέρια των δανειστών του επίσημου τομέα στα χέρια των ιδιωτών επενδυτών, η αγορά θα γίνεται πιο ευαίσθητη στις δημοσιονομικές επιλογές της χώρας.

Η δημοσιονομική πειθαρχία είναι απαραίτητη, όμως, όπως επισημαίνεται στο ερευνητικό σημείωμα, δεν αρκεί. «Η αξιοπιστία που έχει περιορίσει το ασφάλιστρο κινδύνου έναντι της αβεβαιότητας βασίζεται σε τελική ανάλυση στην πορεία του δείκτη χρέους/ΑΕΠ, ο παρονομαστής του οποίου εξαρτάται από την ανάπτυξη. Τα συνεχιζόμενα πρωτογενή πλεονάσματα πρέπει, επομένως, να συνοδευθούν από την επιτάχυνση των διαρθρωτικών μεταρρυθμίσεων που ενισχύουν την ανάπτυξη- την ατζέντα επενδύσεων και παραγωγικότητας του Ταμείου Ανάκαμψης και Ανθεκτικότητας, σε συνδυασμό με μεταρρυθμίσεις στο φορολογικό σύστημα, τη Δημόσια Διοίκηση και τις αγορές εργασίας και προϊόντων», παρατηρεί το Γραφείο Προϋπολογισμού του Κράτους στη Βουλή. Και καταλήγει ότι «η διατήρηση της δημοσιονομικής σταθερότητας, σε συνδυασμό με την επιτάχυνση των μεταρρυθμίσεων που ενισχύουν το αναπτυξιακό δυναμικό της οικονομίας, παραμένει η πιο ισχυρή άμυνα έναντι ενός μεταβαλλόμενου και αβέβαιου παγκόσμιου περιβάλλοντος».

-