Η Τράπεζα Πειραιώς ανακοίνωσε στις 30 Απριλίου τα αποτελέσματα του α’ τριμήνου του 2026, καταγράφοντας καθαρά κέρδη €281 εκατ., κέρδη ανά μετοχή €0,21 και απόδοση ενσώματων ιδίων κεφαλαίων (RoaTBV) 14,6%. Η διοίκηση συνόδευσε τη δημοσίευση με ιδιαίτερα αισιόδοξη αφήγηση —«stellar loan and fee growth», ισχυρή κεφαλαιακή θέση 18,5% και προτεινόμενο μέρισμα €0,40 ανά μετοχή— επιβεβαιώνοντας τους ετήσιους στόχους.
Πίσω, ωστόσο, από τους πρωτοσέλιδους δείκτες που τονίζονται στις πρώτες σελίδες της παρουσίασης, η προσεκτική ανάγνωση των στοιχείων αποκαλύπτει ένα πιο ανάμικτο πρόσωπο του τριμήνου: μια σειρά από επτά διακριτές πιέσεις που, εφόσον διατηρηθούν, μπορούν να υπονομεύσουν το momentum της τράπεζας μέσα στο 2026.
1. Το επιτοκιακό περιθώριο συνεχίζει να συρρικνώνεται
Το καθαρό επιτοκιακό περιθώριο (NIM) επί του ενεργητικού υποχώρησε για τρίτο συνεχόμενο τρίμηνο, από 2,29% στο γ’ τρίμηνο του 2025 σε 2,20% στο δ’ τρίμηνο και τελικά σε 2,14% στο α’ τρίμηνο του 2026 — απώλεια 15 μονάδων βάσης σε έξι μήνες. Η ίδια η διοίκηση καθοδηγεί για περαιτέρω μικρή πτώση στο ~2,10% για το σύνολο του 2026.
Πιο ανησυχητικό είναι το στοιχείο της σύνθεσης: τα έσοδα από τόκους δανείων μειώθηκαν οριακά από €441 εκατ. σε €440 εκατ., και η συνολική αύξηση των NII προήλθε αποκλειστικά από νέες τοποθετήσεις σε ομόλογα (+€8 εκατ.). Παράλληλα, το spread του επιχειρηματικού χαρτοφυλακίου έχει συμπιεστεί κατά 26 μονάδες βάσης από το peak του δ’ τριμήνου 2023, υποδηλώνοντας ότι η Πειραιώς αυξάνει τις χορηγήσεις σε χαμηλότερα περιθώρια προκειμένου να συντηρήσει τα NII.
2. Το trading γύρισε σε αρνητικό πεδίο και το PPI υποχωρεί
Το net trading result μετατράπηκε σε ζημία €18 εκατ., έναντι κέρδους €35 εκατ. το προηγούμενο τρίμηνο και κέρδους €19 εκατ. ένα έτος νωρίτερα. Αν προστεθεί και το αρνητικό «other operating result» (-€14 εκατ.), η συνολική επίπτωση στα μη-core έσοδα ξεπερνά τα €50 εκατ. σε τριμηνιαία βάση.
Η διοίκηση αποδίδει το αποτέλεσμα σε «temporary impact from trading book volatility». Η Πειραιώς όμως διατηρεί χαρτοφυλάκιο σταθερού εισοδήματος €20,4 δισ. (23% του ενεργητικού), εκ των οποίων €11,3 δισ. αφορούν ελληνικά κρατικά ομόλογα και €1,0 δισ. ελληνικό κρατικό σε FVTOCI — έκθεση που καθιστά τα τριμηνιαία αποτελέσματα ευαίσθητα σε κάθε αναστροφή της επιτοκιακής καμπύλης.
Το αποτύπωμα είναι ορατό στο pre-provision income, που υποχώρησε από €467 εκατ. στο δ’ τρίμηνο 2025 σε €414 εκατ. (-11%). Σε επαναλαμβανόμενη βάση, η πτώση είναι ακόμη μεγαλύτερη: -15%. Στον τομέα Treasury & Financial Markets, τα προ φόρων κέρδη κατέρρευσαν από €114 εκατ. σε €69 εκατ. ετησίως (-39%), παρά την ταυτόχρονη αύξηση του ομολογιακού χαρτοφυλακίου κατά €4 δισ.
3. Η διόγκωση των λειτουργικών εξόδων αρχίζει να φαίνεται
Τα λειτουργικά έξοδα σε «like-for-like» βάση αυξήθηκαν από €217 εκατ. σε €228 εκατ. (+5%) σε ένα μόλις τρίμηνο. Τα γενικά και διοικητικά έξοδα εκτινάχθηκαν από €67 εκατ. σε €94 εκατ. (+40% qoq), με τη διοίκηση να επικαλείται «frontloaded» επιβαρύνσεις από φόρους ακινήτων.
Ο δείκτης κόστους προς έσοδα ανέβηκε από 34% στο α’ τρίμηνο 2025 σε 37% στο α’ τρίμηνο 2026 — δηλαδή ήδη πάνω από τον ετήσιο στόχο της διοίκησης (<35%). Παράλληλα, το ανθρώπινο δυναμικό αυξήθηκε κατά 9% ετησίως (από 7,4 χιλ. σε 8,1 χιλ. FTEs), εκ των οποίων 680 ενσωματώθηκαν από την Εθνική Ασφαλιστική, ενώ η ψηφιακή θυγατρική Snappi εξακολουθεί να καταγράφει ζημίες €7 εκατ. ανά τρίμηνο, χωρίς ορατό σημείο break-even.
Το IT CapEx αναβαθμίστηκε από €100 εκατ. κατά μέσο όρο ετησίως (2022-2023) σε ~€140 εκατ. ετησίως (2024-2026) — απαραίτητη επένδυση μακροπρόθεσμα, που όμως προσθέτει βάρος στις αποσβέσεις του τρέχοντος έτους.
4. Το CET1 υποχώρησε παρά τα κέρδη — η εξάρτηση από DTC παραμένει
Παρά τα καθαρά κέρδη €281 εκατ., ο δείκτης Common Equity Tier 1 της Πειραιώς υποχώρησε από 12,7% σε 12,6%. Η οργανική κεφαλαιακή παραγωγή (+80 μονάδες βάσης από κέρδη) απορροφήθηκε ολοκληρωτικά από: 50 μονάδες βάσης για αυξημένη πρόβλεψη διανομής (που ανέβηκε από 55% σε 57%), 40 μονάδες βάσης για loan growth και την επιταχυνόμενη απόσβεση των αναβαλλόμενων φορολογικών πιστώσεων (DTC).
Η σύνθεση των εποπτικών κεφαλαίων παραμένει το πιο ευάλωτο σημείο: το DTC ως ποσοστό του CET1 βρίσκεται ακόμη στο 57% (€2,67 δισ. εντός των εποπτικών κεφαλαίων). Δηλαδή πάνω από τα μισά βασικά εποπτικά κεφάλαια (CET1) της τράπεζας προέρχονται από «λογιστική» απαίτηση επί του Ελληνικού Δημοσίου. Επιπλέον, ο MREL buffer περιορίζεται σε ~90 μονάδες βάσης, ενώ ο counter-cyclical buffer αυξάνεται κατά επιπλέον 25 μονάδες βάσης τον Οκτώβριο του 2026, μειώνοντας περαιτέρω το διαθέσιμο περιθώριο.
5. Τα μη εξυπηρετούμενα ανοίγματα επιστρέφουν — και η κάλυψη υποχωρεί
Για πρώτη φορά μετά από αρκετά τρίμηνα, ο όγκος των ΜΕΑ της Πειραιώς αυξήθηκε: από €899 εκατ. στο τέλος του 2025 σε €930 εκατ. στο τέλος του α’ τριμήνου 2026, με τις νέες εισροές να φτάνουν τα €91 εκατ. (έναντι €80 εκατ. το προηγούμενο τρίμηνο). Στο επιχειρηματικό χαρτοφυλάκιο ειδικότερα, οι εισροές αυξήθηκαν από €36 εκατ. σε €47 εκατ.
Η συνολική κάλυψη ΜΕΑ μειώθηκε από 73,1% σε 70,4%. Η εικόνα είναι ακόμη πιο αρνητική στα στεγαστικά, όπου η stage 3 cash coverage κατέρρευσε από 58% σε 50% σε ένα μόλις τρίμηνο, ενώ ο NPE ratio των στεγαστικών αυξήθηκε από 4,1% σε 4,3% και των καταναλωτικών από 5,5% σε 5,8%.
Αξιοσημείωτη είναι η συνεχιζόμενη πρακτική ανακατάταξης ενήμερων στεγαστικών στην κατηγορία POCI credit-impaired μέσω «restructuring program»: από €6 εκατ. τον Ιούνιο του 2025, το ποσό εκτινάχθηκε σε €147 εκατ. στο τέλος του α’ τριμήνου 2026. Όπως αναγνωρίζει και η ίδια η Τράπεζα στις σημειώσεις της παρουσίασης, εάν αυτά συνυπολογίζονταν εντός των ΜΕΑ, ο πραγματικός NPE ratio θα ήταν 2,4% αντί για 2,1%.
6. Η διάβρωση της ρευστότητας
Σε ένα μόλις τρίμηνο, τα διαθέσιμα στις κεντρικές τράπεζες υποχώρησαν από €7,5 δισ. σε €3,6 δισ. — μείωση 51%. Παράλληλα, οι καταθέσεις πελατών μειώθηκαν κατά €1,2 δισ. (-2% qoq), με την υποχώρηση να είναι οριζόντια σε όλα τα τμήματα: Mass/Farmers -€0,4 δισ., Affluent/Private Banking -€0,4 δισ., Small Business -€0,2 δισ., SME -€0,3 δισ.
Ως αποτέλεσμα, ο δείκτης κάλυψης ρευστότητας (LCR) υποχώρησε από 216% σε 191% (-25 ποσοστιαίες μονάδες), ενώ ο δείκτης δανείων προς καταθέσεις ανέβηκε από 65% σε 68%. Τα νούμερα παραμένουν άνετα σε απόλυτα μεγέθη, αλλά η ταχύτητα της μεταβολής σε ένα μόνο τρίμηνο χρήζει προσοχής.
7. Οι στόχοι του 2026 με αστερίσκο
Η καθοδήγηση για κέρδη ανά μετοχή ~€0,90 για το σύνολο του 2026 στηρίζεται σε ρητή υπόθεση δύο αυξήσεων του βασικού επιτοκίου της ΕΚΤ προς το 2,50% (DFR). Όπως σημειώνει η ίδια η παρουσίαση, κάθε 25 μονάδες βάσης Euribor μεταφράζονται σε επίπτωση ~€40 εκατ. στα NII σε ετήσια βάση.
Με την ΕΚΤ να παραμένει σε wait-and-see στάση, η μη υλοποίηση αυτής της υπόθεσης θα δημιουργούσε αισθητό κενό στους ετήσιους στόχους. Παράλληλα, το ποσοστό απορρόφησης των πόρων του Ταμείου Ανάκαμψης από την Ελλάδα έχει ήδη φτάσει το 70% — δηλαδή το βασικό «tailwind» της πιστωτικής επέκτασης οδεύει σταδιακά προς εξάντληση.
Ως προς τη σύνθεση της επέκτασης, η Πειραιώς κατέγραψε στο α’ τρίμηνο €1,33 δισ. καθαρή πιστωτική επέκταση στο CIB, αλλά μέρος αυτής συγκεντρώνεται σε λίγες μεγάλες συναλλαγές: €331 εκατ. στη ναυτιλία (από 31 πελάτες), €221 εκατ. στον τουρισμό (συμπεριλαμβανομένης μίας «landmark» επένδυσης στην Αττική) και €162 εκατ. σε real estate. Στη λιανική, η εικόνα είναι σαφώς πιο αδύναμη: μηδενική καθαρή επέκταση στα καταναλωτικά και απομόχλευση €100 εκατ. στις μικρές επιχειρήσεις.
Συμπέρασμα: Γιατί η αγορά τιμολογεί discount 30%
Η Τράπεζα Πειραιώς δικαιολογημένα παρουσιάζει το α’ τρίμηνο του 2026 ως ένα από τα ισχυρότερα της ευρωπαϊκής τραπεζικής σκηνής. Παραμένει η κορυφαία τράπεζα στην Ελλάδα σε μερίδια αγοράς (26% στις χορηγήσεις, 28% στις καταθέσεις) και διατηρεί κορυφαίους δείκτες αποδοτικότητας (cost-to-income 37% έναντι ευρωπαϊκού μέσου όρου 55%, RoaTBV 14,6% έναντι 9,5%).
Η αγορά, ωστόσο, αποτιμά την Πειραιώς με δείκτη P/TBV 1,1x έναντι 1,4x για ευρωπαϊκές τράπεζες με ανάλογη κερδοφορία — ένα discount 30%, όπως αναγνωρίζει και η ίδια η παρουσίαση. Οι επτά πιέσεις που αναδεικνύονται στο α’ τρίμηνο — συμπίεση NIM, αρνητικό trading, αύξηση εξόδων, στασιμότητα CET1 με υψηλή εξάρτηση από DTC, επιστροφή ΜΕΑ, διάβρωση ρευστότητας και εξάρτηση από εξωγενείς υποθέσεις (ECB, RRF) — αποτελούν ίσως μέρος της εξήγησης για το γιατί η αγορά δεν δίνει ακόμη την ίδια αποτίμηση που έχουν αντίστοιχες ευρωπαϊκές τράπεζες.
Η εικόνα του «stellar» τριμήνου είναι ακριβής. Αλλά τα νούμερα κάτω από τους τίτλους θυμίζουν ότι ένα από τα στοιχεία που χαρακτηρίζουν τις ώριμες ελληνικές τράπεζες παραμένει ενεργό: η αποδοτικότητα μπορεί να είναι κορυφαία, αλλά η ποιότητα και η σύνθεση αυτής της αποδοτικότητας εξακολουθούν να εξαρτώνται σε υψηλό βαθμό από εξωγενείς παράγοντες — επιτόκια, κρατικές εγγυήσεις, λογιστικές απαιτήσεις και κυκλικούς κλάδους.
Πόσο πιθανό είναι να πιαστούν οι στόχοι του 2026;
Με βάση τα στοιχεία του α’ τριμήνου και τις παραδοχές της ίδιας της διοίκησης, η πιθανότητα επίτευξης των ετήσιων στόχων δεν είναι ομοιόμορφη. Διακρίνονται τρεις ομάδες:
Πιθανότητα >70% (στόχοι πιθανά εφικτοί). Στους στόχους όγκων και αποδοτικότητας η Πειραιώς βρίσκεται ήδη πολύ κοντά: τα performing loans στα €38,6 δισ. (στόχος >€40 δισ.) με ρυθμό +€1,3 δισ./τρίμηνο υπερκαλύπτουν την κατεύθυνση του πλάνου. Ο δείκτης revenues from services/assets είναι ήδη στο 0,9% (στόχος ~0,9%), το NII/assets στο 2,14% (στόχος ~2,1% — ο στόχος ήδη προεξοφλεί περαιτέρω μικρή συμπίεση), το RoaTBV στο 14,6% (στόχος ~15%) και το organic CoR μόλις στο 0,32% (στόχος ~0,5% — δηλαδή ο ίδιος ο στόχος είναι μάλλον συντηρητικός). Σε αυτή την ομάδα, η πιθανότητα επίτευξης κινείται μεταξύ 70-85%.
Πιθανότητα 50-65% (οριακοί στόχοι). Ο στόχος EPS ~€0,90 είναι το πιο εμβληματικό σημείο της καθοδήγησης. Το Q1 EPS €0,21 ετησιοποιείται σε €0,84 — δηλαδή λείπουν περίπου €0,06 ανά μετοχή για να καλυφθεί ο στόχος. Αυτό προϋποθέτει ομαλοποίηση του trading book (που μετατράπηκε σε ζημία €18 εκατ. στο Q1 έναντι κέρδους €35 εκατ. στο Q4), συντήρηση της δυναμικής στις προμήθειες (+32% yoy) και θετική συνεισφορά από το loan growth. Εφικτό, αλλά απαιτεί ομαλό υπόλοιπο έτος χωρίς νέες αρνητικές εκπλήξεις. Ακόμη πιο εκτεθειμένος είναι ο δείκτης cost-to-income <35%: το Q1 ήρθε ήδη στο 37% και, αν τα G&A παραμείνουν στα επίπεδα Q1 (€94 εκατ./τρίμηνο) χωρίς ανάκαμψη εσόδων από trading, ο ετήσιος στόχος γίνεται δύσκολος.
Πιθανότητα <50% (στόχοι σε κίνδυνο). Οι κεφαλαιακοί στόχοι είναι οι πιο εκτεθειμένοι. Ο CET1 πρέπει να φτάσει το ~13% από το 12,6% του Q1 — δηλαδή να κερδίσει 40 μονάδες βάσης, ενώ στο α’ τρίμηνο έχασε 10. Για να συμβεί αυτό, η οργανική κεφαλαιακή παραγωγή θα πρέπει να υπερκαλύπτει ταυτόχρονα διανομή 57%, loan growth κοντά στο 10% ετησίως και τις επιταχυνόμενες απαιτήσεις απόσβεσης DTC. Με την τρέχουσα δυναμική, αυτό μοιάζει ιδιαίτερα απαιτητικό. Παρόμοια εικόνα και για τον συνολικό δείκτη κεφαλαίου (18,5% στο Q1, στόχος ~19%).
Παράγοντας wild-card: το επιτοκιακό σενάριο. Όπως αναφέρει ρητά η διοίκηση, η καθοδήγηση στηρίζεται στην προσδοκία δύο αυξήσεων της ΕΚΤ προς το 2,50% DFR εντός του 2026, με κάθε 25 μονάδες βάσης Euribor να ισοδυναμούν με ~€40 εκατ. ετησιοποιημένο NII. Σε ένα σενάριο όπου η ΕΚΤ διατηρεί το επιτόκιο στο 2,00%, η Πειραιώς θα μπορούσε να χάσει εκτιμώμενα €60-80 εκατ. NII έναντι του πλάνου — ποσό που μεταφράζεται σε ~€0,03-0,05 EPS κάτω από τον στόχο. Με δεδομένη τη wait-and-see στάση της ΕΚΤ, ο κίνδυνος αυτός δεν είναι αμελητέος.
Οι στόχοι αποδοτικότητας και όγκων (EPS, RoaTBV, performing loans, fees) έχουν συνολική πιθανότητα επίτευξης της τάξης του 60-70%, υπό την προϋπόθεση ότι το trading θα ομαλοποιηθεί και η ΕΚΤ θα κινηθεί έστω και μερικά προς τα πάνω. Οι στόχοι κεφαλαιακής ενίσχυσης (CET1, Total Capital) και ο δείκτης κόστους προς έσοδα είναι σαφώς πιο εκτεθειμένοι, με πιθανότητα κάτω από 50% με τα τρέχοντα δεδομένα. Με άλλα λόγια, η πιθανότερη έκβαση για το 2026 είναι μια Πειραιώς που θα παραμείνει best-in-class σε αποδοτικότητα και ανάπτυξη χαρτοφυλακίου, αλλά πιθανώς θα χάσει στόχους κεφαλαιακής συσσώρευσης και θα δικαιολογήσει εν μέρει το discount αποτίμησης που της επιβάλλει η αγορά.
