«Be Greek»: Η συμβουλή του Economist στους πλουσίους που βουλιάζουν στα χρέη

Κάποτε η Ελλάδα ήταν η προειδοποίηση. Σήμερα, ο Economist τη χρησιμοποιεί ως συμβουλή. «Be Greek», γράφει απευθυνόμενος στις πλούσιες χώρες που συσσωρεύουν χρέη, διατηρούν μεγάλα ελλείμματα και αναβάλλουν τις δύσκολες αποφάσεις.

Γίνετε σαν την Ελλάδα: μειώστε το βάρος του χρέους πριν οι αγορές σάς επιβάλουν τους δικούς τους όρους.

Η αντιστροφή έχει ισχυρό συμβολισμό. Η χώρα που βρέθηκε στο επίκεντρο της ευρωπαϊκής κρίσης χρέους παρουσιάζεται ως παράδειγμα δημοσιονομικής προσαρμογής, την ώρα που παραδοσιακά ασφαλείς δανειολήπτες αντιμετωπίζουν όλο και ακριβότερη χρηματοδότηση.

Το ουσιαστικό μήνυμα, όμως, αφορά το μέλλον. Πόσο ακόμη μπορούν οι μεγάλες οικονομίες να δανείζονται σαν να πρόκειται να επιστρέψει η εποχή του σχεδόν δωρεάν χρήματος;

Ο πληθωρισμός ξαναγράφει τον λογαριασμό

Σύμφωνα με τον Economist, από το 2000 το καθαρό δημόσιο χρέος ως ποσοστό του ΑΕΠ έχει τριπλασιαστεί στις ΗΠΑ και στη Βρετανία και διπλασιαστεί στη Γαλλία και στην Ιαπωνία. Τα ελλείμματα παραμένουν ασυνήθιστα μεγάλα για περιόδους εκτός ύφεσης ή γενικευμένου πολέμου.

Στη δεκαετία του 2010, τα χαμηλά επιτόκια απορροφούσαν μεγάλο μέρος αυτής της πίεσης. Σήμερα, η ενεργειακή αναταραχή από τον πόλεμο στο Ιράν ενισχύει τον πληθωρισμό και δυσκολεύει την αποκλιμάκωση του κόστους χρήματος.

Η αύξηση επιτοκίων της Fed στις 16 Σεπτεμβρίου αποτυπώνει αυτή τη μεταβολή. Όπως καταγράφουν οι Financial Times, η απόδοση του αμερικανικού δεκαετούς είχε ήδη φτάσει στο 5,04%, στο υψηλότερο επίπεδο από το 2007, μέσα σε ένα διεθνές κύμα πωλήσεων ομολόγων.

Έτσι διαμορφώνεται μια δύσκολη σύγκρουση: οι κυβερνήσεις χρειάζονται φθηνότερο δανεισμό για να συγκρατήσουν τους τόκους, ενώ οι κεντρικές τράπεζες χρειάζονται υψηλότερα επιτόκια για να συγκρατήσουν τις τιμές.

Το χρέος ακριβαίνει με καθυστέρηση

Η άνοδος των αποδόσεων δεν μεταφέρεται αυτομάτως σε ολόκληρο το δημόσιο χρέος. Τα παλαιότερα ομόλογα σταθερού επιτοκίου εξακολουθούν να εξυπηρετούνται με τους συμφωνημένους όρους. Η επιβάρυνση περνά στον προϋπολογισμό σταδιακά, καθώς τίτλοι λήγουν και αντικαθίστανται, ενώ τα νέα ελλείμματα απαιτούν πρόσθετο δανεισμό.

Αυτή η καθυστέρηση προσφέρει χρόνο. Μπορεί, όμως, να καλλιεργήσει και εφησυχασμό.

Ο Economist υπολογίζει ότι, εάν οι ΗΠΑ αναχρηματοδοτούσαν αμέσως όλο το χρέος τους με τις τρέχουσες αποδόσεις των πενταετών ομολόγων, θα χρειάζονταν φορολογικές αυξήσεις ή περικοπές δαπανών ύψους 4,7% του ΑΕΠ μόνο για να σταθεροποιήσουν τον λόγο χρέους προς ΑΕΠ. Για τη Βρετανία το αντίστοιχο μέγεθος είναι 2,7% και για τη Γαλλία 3,9%.

Πρόκειται για υποθετικό έλεγχο αντοχής, όχι για άμεσο δημοσιονομικό λογαριασμό. Φωτίζει, ωστόσο, την απόσταση ανάμεσα στο κόστος του παλαιού χρέους και στους όρους με τους οποίους προσφέρεται σήμερα νέο χρήμα.

Η στροφή σε βραχύτερες διάρκειες δανεισμού, περιορίζει την προστασία του χρόνου. Οι κυβερνήσεις επιστρέφουν συχνότερα στην αγορά και εκτίθενται γρηγορότερα στις μεταβολές των επιτοκίων.

Δανειστές υπάρχουν. Η τιμή αλλάζει

Η πρόσφατη βρετανική έκδοση τριακονταετών ομολόγων δείχνει πόσο διαφορετική μπορεί να είναι η πίεση από μια κλασική κρίση χρηματοδότησης.

Η απόδοση έφτασε στο 5,82%, στο υψηλότερο κόστος αντίστοιχης έκδοσης από το 1998. Παρ’ όλα αυτά, η ζήτηση ήταν ισχυρή. Οι επενδυτές, δηλαδή, εξακολουθούν να αγοράζουν. Ζητούν όμως υψηλότερη αμοιβή.

Για το Δημόσιο, αυτή η διαφορά μεταφράζεται σε περισσότερους πόρους για τόκους και μικρότερα περιθώρια για άλλες προτεραιότητες. Η δημοσιονομική πίεση μπορεί να γίνει πολιτικά ασφυκτική πολύ πριν κλείσει η πόρτα των αγορών.

Παράλληλα, η άνοδος μιας απόδοσης δεν σημαίνει πάντοτε φόβο αθέτησης πληρωμών. Μπορεί να αντανακλά υψηλότερο αναμενόμενο πληθωρισμό, αυστηρότερη νομισματική πολιτική ή μεγαλύτερη αποζημίωση για τη μακροχρόνια δέσμευση κεφαλαίων. Για τον προϋπολογισμό, όμως, όλες αυτές οι διαδρομές μπορούν να καταλήξουν στον ίδιο ακριβότερο λογαριασμό.

Η πολιτική αναβολή έχει κόστος

Στη Γαλλία υπολογίζεται ότι το δημόσιο χρέος θα ανέλθει στο 119,3% του ΑΕΠ το 2026 και στο 121,7% το 2027. Η ανοδική πορεία αποτυπώνει τη δυσκολία επαναφοράς των δημόσιων οικονομικών σε σταθερότερη τροχιά.

Το πρόβλημα για τις κυβερνήσεις είναι ότι η προσαρμογή έχει άμεσο πολιτικό κόστος, ενώ το όφελος συχνά εμφανίζεται αργότερα. Οι περικοπές συναντούν αντιδράσεις, οι αυξήσεις φόρων επίσης, και οι εκλογικές υποσχέσεις διεκδικούν χρήματα που έχουν ήδη δεσμευτεί.

Οι τεχνικές παρεμβάσεις στην αγορά προσφέρουν περιορισμένες απαντήσεις. Οι Financial Times κατέγραψαν άνοδο των αμερικανικών αποδόσεων μετά την ανακοίνωση σχεδίου επαναγορών ομολόγων 6 δισ. δολαρίων από τον Σκοτ Μπέσεντ, το οποίο απογοήτευσε τις προσδοκίες των επενδυτών.

Η διαχείριση του χρέους μπορεί να βελτιώσει τη λειτουργία της αγοράς. Η αξιοπιστία της δημοσιονομικής πορείας απαιτεί αποφάσεις για έσοδα και δαπάνες.

Η ελληνική περίπτωση αποκτά σημασία επειδή δείχνει ότι η κατεύθυνση του χρέους μετρά μαζί με το ύψος του. Ο Economist επισημαίνει τη μεγάλη μείωση του λόγου χρέους προς ΑΕΠ και το γεγονός ότι το καλοκαίρι η Ελλάδα εξέδωσε ομόλογα με χαμηλότερες αποδόσεις από τη Γαλλία.

Υπάρχει, όμως, μια κρίσιμη ιδιαιτερότητα. Όπως αναλύει η Scope στην απόφαση αναβάθμισης της 18ης Σεπτεμβρίου, το ελληνικό χρέος προστατεύεται από μεγάλες διάρκειες, ευνοϊκούς όρους επίσημης χρηματοδότησης και σημαντικά ταμειακά διαθέσιμα.

Αυτή η δομή επιβραδύνει τη μετάδοση των υψηλότερων επιτοκίων στον προϋπολογισμό. Τα πρωτογενή πλεονάσματα και η ανάπτυξη ενισχύουν την αποκλιμάκωση.

Η ίδια αξιολόγηση, πάντως, αναδεικνύει επίμονες αδυναμίες: υψηλό χρέος, περιορισμένο αναπτυξιακό δυναμικό και εξωτερικά ελλείμματα. Το «Be Greek» επιβραβεύει μια πορεία βελτίωσης· δεν αποτελεί πιστοποιητικό ανοσίας.

Η επόμενη ύφεση θα κρίνει το καταφύγιο

Η πιο ανησυχητική προειδοποίηση του Economist αφορά την επόμενη οικονομική κάμψη. Αν οι αποδόσεις δεν υποχωρήσουν αρκετά, οι κυβερνήσεις θα αντιμετωπίσουν ταυτόχρονα ασθενέστερα έσοδα, αυξημένες κοινωνικές ανάγκες και επίμονα υψηλό κόστος χρηματοδότησης.

Αυτή η έκβαση, ωστόσο, δεν αποτελεί κοινή πρόβλεψη της αγοράς.

Στη μεσομακροπρόθεσμη ανάλυσή της τον Ιούνιο, η PIMCO αναγνωρίζει τα περιορισμένα δημοσιονομικά περιθώρια και τη μη βιώσιμη αμερικανική τροχιά υπό τις υφιστάμενες πολιτικές. Δεν προβλέπει, όμως, επικείμενη κρίση πρόσβασης στις αγορές. Θεωρεί πιθανότερες τις περιοδικές αναταράξεις, ενώ εκτιμά ότι οι κεντρικές τράπεζες διαθέτουν περιθώριο μειώσεων επιτοκίων σε μια μελλοντική ύφεση, διατηρώντας την προστατευτική λειτουργία των ομολόγων.

Η διαφωνία αφορά το πόση προστασία απομένει και υπό ποιες συνθήκες θα λειτουργήσει.

Για τις κυβερνήσεις, η πρακτική συνέπεια είναι ήδη ορατή: όσο αναβάλλουν την προσαρμογή, τόσο περισσότερο εξαρτώνται από ευνοϊκές εξελίξεις στην ανάπτυξη, στον πληθωρισμό και στις αγορές. Το προνόμιο του πλούσιου δανειολήπτη παραμένει. Η έκπτωση στην απερισκεψία μικραίνει.